三、資本結構理論

　　資本結構是指企業(yè)各種資金的構成及其比例關系，其中重要的是負債資金的比率問題。

　　(一)早期資本結構理論

　　1、凈收益觀點。在公司的資本結構中，債權資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。(缺點：忽略了財務風險)

　　2、凈營業(yè)收益觀點。在公司的資本結構中，債權資本的多少、比例的高低，與公司的價值沒有關系，決定公司的真正價值的因素是公司的凈營業(yè)收益

　　(缺點：公司的價值不僅僅取決于經(jīng)營業(yè)收益)

　　3、傳統(tǒng)觀點。增加債權資本對提高公司價值是有利的，但債權資本規(guī)模必須適度，如果公司負債過高，綜合資本成本率就會升高，并使公司價值下降。

　　(二)MM資本理論

　　1、基本觀點：在符合該理論的假設下，公司的價值與其資本結構無關。MM理論得出的兩個重要命題

　　命題一———無論公司有無債權資本，其價值(普通股資本與長期債權資本的市場價值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預期收益額(息稅前利潤)按適合該公司風險等級的必要報酬率(綜合資本成本率)予以折現(xiàn)。

　　命題二———利用財務杠桿的公司，其股權資本率隨籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權資本比例的上升而增加。資本成本較低的債務公司給公司帶來的財務杠桿利益被股權資本成本率的上升而抵消，最后使債務公司的綜合資本成本率等于無債務公司的綜合資本成本率，所以公司的價值與其資本結構無關。

　　2、MM資本結構理論的修正觀點

　　命題一———有債務公司的價值等于有相同風險但無債務公司的價值加上債務的節(jié)稅利益。按照修正的MM理論，公司債權比例與公司價值成正相關關系。

　　命題二———隨著公司債權比例的提高，公司的風險也會上升，因而公司陷入財務危機甚至破產(chǎn)的可能性也就越大，由此會增加公司的額外成本，降低公司的價值。因此，公司最佳資本結構應當是節(jié)稅利益和債權資本比例上升而帶來的財務危機成本或破產(chǎn)成本之間的平衡點。財務危機成本取決于公司危機發(fā)生的概率與危機的嚴重程度。

　　(三)新的資本結構理論

　　1、代理成本理論。公司債務的違約風險是財務杠桿系數(shù)的增函數(shù)，隨著公司債權資本的增加，債權人的監(jiān)督成本隨之提升，債權人會要求更高的利率。這種代理成本最終由股東承擔，公司資本結構中債權比率過高會導致股東價值的降低。該理論僅限于債務的代理成本。

　　2、信號傳遞理論。公司可以通過調(diào)整資本結構來傳遞有關獲利能力和風險方面的消息，以及公司如何看待股票市場的信息。按照這種理論，公司被低估時會增加債權資本，反之，公司價值被高估時會增加股權資本

　　3、啄序理論。公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資，因而不會傳遞任何可能對股價不利的信息，如果需要外部籌資，公司將先選擇債權籌資，再選擇其他外部股權籌資，這樣不會傳遞對公司股價產(chǎn)生不利影響的信息。按照該理論，不存在明顯的目標資本結構。

　　四、籌資決策方法

　　(一)定性分析

　　1、企業(yè)財務目標的影響分析

　　①利潤最大化目標的分析。企業(yè)的凈利潤額最大，合理安排債權比例，盡可能降低資本成本，以提高企業(yè)的凈利潤水平

　�、诿抗捎�余最大化目標的影響分析。應該把企業(yè)的利潤和股東投入的資本聯(lián)系起來考察，用每股利潤來概括企業(yè)的財務目標，以避免利潤最大化目標的缺陷。

　�、酃�司價值最大化目標。主要適用于公司的資本結構決策，以公司價值最大化為目標，在適度的財務風險條件下合理確定債權資本比例，盡可能的提高公司的價值。

　　2、投資者動機的影響分析。債權投資者投資動機是獲取一定的利息收入，股權投資者投資動機是獲得一定的股利收益并使投資價值不斷增值。

　　3、債權人態(tài)度的影響分析。貸款銀行的態(tài)度。

　　4、經(jīng)營者行為的影響分析。如果經(jīng)營者不愿意控制權落入他人，則會盡量采用債務融資的方式，而不發(fā)行新股增資。

　　5、企業(yè)財務狀況和發(fā)展能力的影響分析。發(fā)展較差，通過留存收益來補充資本。發(fā)展較強，則會外部融資。

　　6、稅收政策的影響。企業(yè)所得稅稅率越高，借款舉債的好處越大。

　　7、資本結構的行業(yè)差別分析。

　　(二)定量分析法

　　企業(yè)資本結構決策即確定最佳資本結構，指企業(yè)在適度財務風險的條件下，使其預期的綜合成本率最低，同時使企業(yè)價值最大的資本結構。

　　1、資本成本比較法

　　指在適度的財務風險下，測算可供選擇的不同資本結構或籌資組合方案的綜合資本成本率，并以此為標準互相比較確定最佳資本結構的方法。實質(zhì)：利潤最大化而不是企業(yè)價值最大化，一般適用于資本規(guī)模較小，資本結構簡單的非股份企業(yè)。

　　2、每股利潤分析法

　　是利用每股利潤無差別點進行資本結構決策的方法。每股利潤無差別點是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤點。測算公式如下：

　　 =

　　其中： ————息稅前利潤平衡點，即每股利潤無差別點

　　 ——————兩種增資方式下的長期債務年利息

　　DP1 DP2 ————兩種增資方式下的優(yōu)先股年股利

　　N1 N2 —————兩種增資方式下的普通股股數(shù)

　　每股利潤分析法決策規(guī)則：解出，當實際EBIT大于無差別點時，選擇報酬固定的籌資方式更有利，當實際EBIT小于無差別點時，選擇報酬非固定型籌資方式，(負債，優(yōu)先股報酬是固定的，普通股的報酬是不固定的)

　　五、公司上市籌資

　　(一)公司上市動機

　　1、可獲得巨大股權融資的平臺。獲得大量權益資金，降低企業(yè)的資產(chǎn)負債率水平。

　　2、提高股權流動性

　　3、提供公司的并購活動能力

　　4、豐富員工激勵機制

　　5、提高公司估值水平

　　6、完善公司法人治理結構

　　7、如境外上市，滿足公司對不同外匯資金的需求，提升公司國際形象和信譽，增加商業(yè)機會。

　　(二)公司上市的方式(自主上市和買殼上市)

　　自主上市：指企業(yè)依法改造為股份有限公司或依法組建起股份有限公司或，經(jīng)中國證監(jiān)會核準，公開發(fā)行股票，從而成為上市公司的上市模式。

　　自主上市的好處：

　　1、優(yōu)化公司治理結構，明確發(fā)展方向，為日后發(fā)展打下良好基礎

　　2、改制、改建、上市重組通常發(fā)生 在企業(yè)內(nèi)部或關聯(lián)企業(yè)，整合起來容易

　　3、會籌集到大量資金，并獲得大量的溢價收益。

　　4、不存在大量現(xiàn)金流支出

　　5、大股東的控股比例高，容易實現(xiàn)絕對控制

　　不利之處：

　　1、改制、改建、上市重組、待批、輔導等過程繁雜，需要時間較長，費用較高

　　2、自主上市門檻高

　　3、整個公司的保密性差。

　　買殼上市：指非上市公司通過并購上市公司的股份來取得上市地位，然后利用反向收購方式注入自己的相關資產(chǎn)，最后通過合法的公司變更手續(xù)，使非上市公司成為上市公司。

　　好處：1、速度快

　　2、不需要經(jīng)過改制、待批、輔導等過程，程序簡單

　　3、保密性好于直接上市

　　4、有巨大的廣告效應

　　5、借虧損公司的“殼”合理避稅

　　6、可作為戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移或擴張的實施途徑

　　不利之處：1、整合難度大，特別是人事整合和文化整合

　　2、不能同時實現(xiàn)籌資功能

　　3、可能有大量現(xiàn)金流出

　　4、入主后只能達到相對控股

　　5、可能面臨反收購的變數(shù)

　　(三)公司上市地的選擇

　　境外上市的好處

　　1、有利于打造國際化公司

　　2、有利于改善公司經(jīng)營機制和公司治理

　　3、有利于實施股票期權

　　4、上市核準過程明確，上市與否及時間安排清楚

　　5、融資額大，沒有相應再融資約束

　　6、能夠籌集外幣。