2009經(jīng)濟(jì)師中級(jí)工商考前沖刺輔導(dǎo)匯總(第七章)

　　(三) 資本結(jié)構(gòu)理論

　　最初的mm理論，即由美國(guó)的modigliani和miller (簡(jiǎn)稱mm )教授于1958年6月份發(fā)表于《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》的“資本結(jié)構(gòu)、公司財(cái)務(wù)與資本”一文中所闡述的基本思想。

　　資本結(jié)構(gòu)指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，主要指負(fù)債資金的比率即負(fù)債資金在企業(yè)全部資金中所占的比重。

　　1. 早期資本結(jié)構(gòu)理論-了解

　　(1) 凈收益觀點(diǎn)：債權(quán)資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤(rùn)就越多，從而公司的價(jià)值就越高。

　　(2) 凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)：決定公司價(jià)值的真正因素是凈營(yíng)業(yè)收益。債權(quán)資本的多少，比例的高低，與公司的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系。

　　(3) 傳統(tǒng)觀點(diǎn)：增加債權(quán)資本對(duì)提高公司價(jià)值是有利的，但其規(guī)模必須適度。

　　2. mm資本結(jié)構(gòu)理論――掌握

　　(1) 基本觀點(diǎn)：在符合該理論假設(shè)之下，公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。公司的價(jià)值取決于其實(shí)際資產(chǎn)，而不是其各類債權(quán)和股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值。

　　(注：該理論認(rèn)為，在不考慮公司所得稅，且企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相同而只有資本結(jié)構(gòu)不同時(shí)，公司的資本結(jié)構(gòu)與公司的市場(chǎng)價(jià)值無(wú)關(guān)。或者說(shuō)，當(dāng)公司的債務(wù)比率由零增加到100 %時(shí)，企業(yè)的資本總成本及總價(jià)值不會(huì)發(fā)生任何變動(dòng)，即企業(yè)價(jià)值與企業(yè)是否負(fù)債無(wú)關(guān)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題。)

　　該理論得出的兩個(gè)重要命題是：

　　命題i.無(wú)論公司有無(wú)債權(quán)資本，其價(jià)值(普通股資本與長(zhǎng)期債權(quán)資本的市場(chǎng)價(jià)值之和)等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額(息稅前利潤(rùn))按適合該公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的必要報(bào)酬率(綜合資本成本率)予以折現(xiàn)。

　　命題ii.利用財(cái)務(wù)杠桿的公司，其股權(quán)資本成本率隨著籌資額的增加而增加，因此公司的市場(chǎng)價(jià)值不會(huì)隨債權(quán)資本比例的上升而增加。資本成本較低的債務(wù)給公司帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿利益會(huì)被股權(quán)資本成本率的上升而抵消，最后使有債務(wù)公司的綜合資本成本率等于無(wú)債務(wù)公司的綜合資本成本率，所以公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。

　　(注：當(dāng)不考慮稅時(shí)，企業(yè)的價(jià)值是由其實(shí)際資產(chǎn)決定的，而不取決于這些資產(chǎn)的是以何種方式來(lái)籌資的，也就是說(shuō)企業(yè)的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。)

　　(2) 修正觀點(diǎn)

　　修正的mm理論(含稅條件下的資本結(jié)構(gòu)理論)，是mm(modigliani和miller)于1963年共同發(fā)表的另一篇與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的論文中的基本思想。他們發(fā)現(xiàn)，在考慮公司所得稅的情況下，由于負(fù)債的利息是免稅支出，可以降低綜合資本成本，增加企業(yè)的價(jià)值。因此，公司只要通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿利益的不斷增加，而不斷降低其資本成本，負(fù)債越多，杠桿作用越明顯，公司價(jià)值越大。當(dāng)債務(wù)資本在資本結(jié)構(gòu)中趨近100%時(shí)，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，此時(shí)企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。

　　命題i.所得稅觀點(diǎn)：有債務(wù)公司的價(jià)值等于有相同風(fēng)險(xiǎn)但無(wú)債務(wù)公司的價(jià)值加上債務(wù)的稅上利益。因此，公司債權(quán)比例與公司價(jià)值成正相關(guān)關(guān)系。

　　命題ii.權(quán)衡理論觀點(diǎn)：隨著公司債權(quán)比例的提高，公司的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)上升，因而公司陷入財(cái)務(wù)危機(jī)甚至破產(chǎn)的可能性就越大，由此會(huì)增加公司的額外成本，降低公司價(jià)值。因此，公司最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是節(jié)稅利益和債權(quán)資本比例上升而帶來(lái)的財(cái)務(wù)危機(jī)成本與破產(chǎn)成本之間的平衡點(diǎn)。財(cái)務(wù)危機(jī)成本取決于公司危機(jī)發(fā)生的概率與危機(jī)的嚴(yán)重程度。

　　最初的mm理論和修正的mm理論是資本結(jié)構(gòu)理論中關(guān)于債務(wù)配置的兩個(gè)極端看法。

　　3. 新的資本結(jié)構(gòu)理論――熟悉

　　(1) 代理成本理論：公司債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù)。隨著公司債權(quán)資本增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升，債權(quán)人會(huì)要求更高利率。這種代理成本最終由股東承擔(dān)。所以，公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過(guò)高會(huì)導(dǎo)致股東價(jià)值的降低。該理論僅限于債務(wù)的代理成本。

　　(2) 信號(hào)傳遞理論：公司可通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來(lái)傳遞有關(guān)獲利能力、風(fēng)險(xiǎn)和如何看待股票市場(chǎng)方面的信息，所以公司被低估時(shí)會(huì)增加債權(quán)資本，被高估時(shí)會(huì)增加股權(quán)資本。

　　(3) 啄序理論：公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資;如需要外部籌資，將先選擇債權(quán)籌資，再選擇其他外部股權(quán)籌資。按這一理論，不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。