第二節(jié) 權(quán)利金的構(gòu)成及影響因素

　　一、權(quán)利金及其構(gòu)成

　　1. 權(quán)利金(Premium)

　　(1) 含義：也稱為期權(quán)費(fèi)、期權(quán)價格，是期權(quán)買方為取得期權(quán)合約所賦予的權(quán)利而支付給賣方的費(fèi)用。

　　(2) 取值范圍：

　�、倨跈�(quán)的權(quán)利金不可能為負(fù)(由于買方付出權(quán)利金后便取得了未來買入或賣出標(biāo)的物的權(quán)利，除權(quán)利金外不會有任何損失或潛在風(fēng)險，所以期權(quán)的價值不會小于0);

　　②看漲期權(quán)的權(quán)利金不應(yīng)該高于標(biāo)的物的市場價格(如果交易者預(yù)期標(biāo)的物市場價格將上漲，但又擔(dān)心購買標(biāo)的物后價格會大幅下跌，當(dāng)標(biāo)的物的市場價格跌至0時，其最大損失為標(biāo)的物市場價格，通常情況下?lián)p失會小于標(biāo)的物的市場價格。如果投資者既希望獲得標(biāo)的物的市場價格上漲帶來的收益，又希望價格下跌時風(fēng)險可控，便可通過購買看漲期權(quán)的方式持有標(biāo)的物。價格上漲時，投資者按照約定的執(zhí)行價格取得標(biāo)的物，成本為執(zhí)行價格與權(quán)利金之和;而價格下降時，投資者放棄行權(quán)，最大的損失為權(quán)利金。如果權(quán)利金高于標(biāo)的物的市場價格，投資者的損失將超過直接購買標(biāo)的物的損失，這便失去了期權(quán)投資的意義。投資者便不如直接從市場上購買標(biāo)的物，損失更小而成本更低。所以權(quán)利金不應(yīng)該高于標(biāo)的物的市場價格。

　　即通過期權(quán)方式取得標(biāo)的物存在的潛在損失不應(yīng)該高于直接從市場上購買標(biāo)的物所產(chǎn)生的最大損失);

　�、勖朗娇吹�期權(quán)的權(quán)利金不應(yīng)該高于執(zhí)行期權(quán)，歐式看跌期權(quán)的權(quán)利金不應(yīng)該高于將執(zhí)行價格以無風(fēng)險利率從期權(quán)到期貼現(xiàn)至交易初始時的現(xiàn)值(投資者預(yù)期標(biāo)的物市場價格下跌，又擔(dān)心賣出后價格會上漲，可通過購買歐式看跌期權(quán)的方式賣出標(biāo)的物，與購買美式看跌期權(quán)不同的是，歐式期權(quán)的買方在期權(quán)到期時方可行權(quán)，按執(zhí)行價格賣出標(biāo)的物所得資金折現(xiàn)為X/[1+rf·(T-t)]。該現(xiàn)值應(yīng)大于期權(quán)權(quán)利金P(t)，否則投資者將產(chǎn)生負(fù)的行權(quán)權(quán)益，而不行權(quán)將損失權(quán)利金。所以，歐式看跌期權(quán)的權(quán)利金不應(yīng)該高于執(zhí)行價格以無風(fēng)險利率從期權(quán)到期貼現(xiàn)至交易日時的現(xiàn)值)。

　　(3) 權(quán)利金的構(gòu)成：內(nèi)涵價值和時間價值。

　　2. 內(nèi)涵價值(Intrinsic Value)

　　(1) 含義：在不考慮交易費(fèi)用和期權(quán)費(fèi)的情況下，買方立即執(zhí)行期權(quán)合約可獲取的行權(quán)收益。內(nèi)涵價值由期權(quán)合約的執(zhí)行價格與標(biāo)的物的市場價格的關(guān)系決定。

　　(2) 計算公式：

　　看漲期權(quán)的內(nèi)涵價值=標(biāo)的物的市場價格-執(zhí)行價格=S-X

　　看跌期權(quán)的內(nèi)涵價值=執(zhí)行價格-標(biāo)的物的市場價格=X-S

　　如果計算結(jié)果<0，則內(nèi)涵價值=0。所以，期權(quán)的內(nèi)涵價值總是≥0。

　　(3) 按照期權(quán)執(zhí)行價格X 與標(biāo)的物市場價格S 的關(guān)系不同，可將期權(quán)分為實(shí)值期權(quán)、虛值期權(quán)和平值期權(quán)：

　　1 實(shí)值期權(quán)(In-the-Money Option)，也稱期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)，是指執(zhí)行價格低于標(biāo)的物市場價格的看漲期權(quán)和執(zhí)行價格高于標(biāo)的物市場價格的看跌期權(quán)。在不考慮交易費(fèi)用和期權(quán)權(quán)利金的情況下，買方立即履行期權(quán)合約能夠獲得行權(quán)收益。所以，實(shí)值期權(quán)具有內(nèi)涵價值，其內(nèi)涵價值>0。當(dāng)看漲期權(quán)的執(zhí)行價格遠(yuǎn)低于標(biāo)的物的市場價格，看跌期權(quán)的執(zhí)行價格遠(yuǎn)高于標(biāo)的物的市場價格時，被稱為深度或極度實(shí)值期權(quán)。

　　2 虛值期權(quán)(Out-the-Money Option)，也稱期權(quán)處于虛值狀態(tài)，是指執(zhí)行價格高于標(biāo)的物

　　市場價格的看漲期權(quán)和執(zhí)行價格低于標(biāo)的物市場價格的看跌期權(quán)。在不考慮交易費(fèi)用和期權(quán)

　　權(quán)利金的情況下，買方立即履行期權(quán)合約將產(chǎn)生虧損。所以，實(shí)值期權(quán)不具有內(nèi)涵價值，其內(nèi)涵價值=0。當(dāng)看漲期權(quán)的執(zhí)行價格遠(yuǎn)高于標(biāo)的物的市場價格，看跌期權(quán)的執(zhí)行價格遠(yuǎn)低于標(biāo)的物的市場價格時，被稱為深度或極度虛值期權(quán)。

　　3 平值期權(quán)(At-the-Money Option)，也稱期權(quán)處于平值狀態(tài)，是指執(zhí)行價格等于標(biāo)的物市場價格的期權(quán)。在不考慮交易費(fèi)用和期權(quán)權(quán)利金的情況下，買方立即履行期權(quán)損益為0。

　　平值期權(quán)不具有內(nèi)涵價值，其內(nèi)涵價值=0。

　　如果某個看漲期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)，執(zhí)行價格和標(biāo)的物相同的看跌期權(quán)一定處于虛值狀態(tài)，反之亦然。實(shí)值、平值與虛值期權(quán)的關(guān)系如下表：

　　3. 時間價值(Time Value)

　　(1) 含義：又稱外涵價值，是指權(quán)利金扣除內(nèi)涵價值的剩余部分，它是期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的物市場價格波動為期權(quán)持有者帶來收益的可能性所隱含的價值。標(biāo)的物市場價格的波動率越高，期權(quán)的時間價值就越大。

　　(2) 計算公式：時間價值=權(quán)利金-內(nèi)涵價值。

　　(3) 不同期權(quán)的時間價值：

　　1 平值期權(quán)和虛值期權(quán)的時間價值總是≥0。由于平值和虛值期權(quán)的內(nèi)涵價值=0，而期權(quán)的價值不能為負(fù)，所以平值期權(quán)和虛值期權(quán)的時間價值總是≥0。

　　2 美式期權(quán)的時間價值總是≥0。對于實(shí)值美式期權(quán)，由于美式期權(quán)在有效期的正常交易時間內(nèi)可以隨時行權(quán)，如果期權(quán)的權(quán)利金低于其內(nèi)涵價值，在不考慮交易費(fèi)用的情況下，買方立即行權(quán)便可獲利。因此，在不考慮交易費(fèi)用的情況下，權(quán)利金與內(nèi)涵價值的差總是>0，或者說，處于實(shí)值狀態(tài)的美式期權(quán)的時間價值總是≥0。由于平值期權(quán)和虛值期權(quán)的時間價值也>0，所以，美式期權(quán)的時間價值均≥0。

　　3 實(shí)值歐式期權(quán)的時間價值可能<0。歐式期權(quán)由于只能在期權(quán)到期時行權(quán)，所以在有效期內(nèi)正常交易時間內(nèi)，當(dāng)期權(quán)的權(quán)利金低于內(nèi)涵價值時，即處于實(shí)值狀態(tài)的歐式期權(quán)具有負(fù)的時間價值時，買方并不能夠立即行權(quán)。因此，處于實(shí)值狀態(tài)的歐式期權(quán)和看跌期權(quán)，由于標(biāo)的物的市場價格與執(zhí)行價格的差距過大，標(biāo)的物市場價格的進(jìn)一步上漲或下跌的難度較大，時間價值<0 的可能性更大。

　　二、影響權(quán)利金的基本因素

　　1. 標(biāo)的物市場價格(S)和執(zhí)行價格(X)：兩種價格的相對差額不僅決定著內(nèi)涵價值，而且影響著時間價值。內(nèi)涵價值對期權(quán)價格高低起決定作用，期權(quán)的內(nèi)涵價值越高，期權(quán)的價格也越高。執(zhí)行價格與標(biāo)的物市場價格的相對差額越大，則時間價值就越小;反之，相對差額越小，則時間價值就越大。當(dāng)期權(quán)處于深度實(shí)值或深度虛值狀態(tài)時，其時間價值將趨于0，特別是處于深度實(shí)值狀態(tài)的歐式看漲和看跌期權(quán)，時間價值還有可能<0;當(dāng)期權(quán)正好處于平值狀態(tài)時，時間價值最大。因?yàn)闀r間價值是人們因預(yù)期市場價格的變動能使虛值期權(quán)變?yōu)閷?shí)值期權(quán)，或使有內(nèi)涵價值的期權(quán)變?yōu)閮?nèi)涵價值更大期權(quán)而付出的代價。所以，當(dāng)期權(quán)處于深度實(shí)值狀態(tài)時，市場價格變動使它繼續(xù)增加內(nèi)涵價值的可能性已極小，而使它減少內(nèi)涵價值的可能性則極大，因而人們都不愿意為買入該期權(quán)并持有它而支付時間價值，人們會認(rèn)為變?yōu)閷?shí)值期權(quán)的可能性十分渺茫，因而也不愿意為買入這種期權(quán)而支付時間價值或支付更高的權(quán)利金。

　　在執(zhí)行價格與市場價格相等或相近時，即在期權(quán)處于或接近于平值期權(quán)時，市場價格的變動才最有可能使期權(quán)增加內(nèi)涵價值，人們也才最愿意為買入這種期權(quán)而付出代價，所以此時的時間價值應(yīng)為最大，任何執(zhí)行價格與標(biāo)的物市場價格的偏離都將減少這一價值。無論是美式還是歐式期權(quán)，當(dāng)標(biāo)的物市場價格與執(zhí)行價格相等或接近，即期權(quán)處于或接近平值狀態(tài)時，時間價值最大;當(dāng)期權(quán)處于深度實(shí)值和深度虛值狀態(tài)時，時間價值最小。

　　2. 標(biāo)的物價格波動率：是指標(biāo)的物市場價格的波動程度。在其他因素不變的條件下，標(biāo)的物市場價格波動率越高，標(biāo)的物上漲很高或下跌很深的機(jī)會會隨之增加，標(biāo)的物市場價格漲至損益平衡點(diǎn)之上或跌至損益平衡點(diǎn)之下的可能性和幅度也就越大，買方獲取較高收益的可能性也會增加，而損失卻不會隨之增加，但期權(quán)賣方的市場風(fēng)險卻會隨之大幅增加。所以，標(biāo)的物市場價格的波動率越高，期權(quán)的價格也應(yīng)該越高。

　　3. 期權(quán)合約的有效期：是指距期權(quán)合約到期日剩余的時間。在其他因素不變的情況下，期權(quán)有效期越長，美式期權(quán)的價值越高;隨著有效期的增加，歐式期權(quán)的價值并不必然增加。由于美式期權(quán)的行權(quán)機(jī)會多余相同標(biāo)的和剩余期限的歐式期權(quán)，所以，在其他條件相同的情況下，剩余期限相同的美式期權(quán)的價值不應(yīng)該低于歐式期權(quán)的價值。

　　4. 無風(fēng)險利率：無風(fēng)險利率的高低會影響期權(quán)的時間價值，也可能影響期權(quán)的內(nèi)涵價值。

　　當(dāng)利率提高時，期權(quán)買方收到的未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值將減少，從而使期權(quán)的時間價值降低;反之，當(dāng)利率下降時，期權(quán)的時間價值會增加。但是，利率水平對期權(quán)時間價值的整體影響是十分有限的。此外，利率的提高或降低會影響標(biāo)的物的市場價格，如果提高利率使標(biāo)的物市場價格降低，如在經(jīng)濟(jì)過熱時期，政府提高利率以抑制經(jīng)濟(jì)過熱增長，將導(dǎo)致股票價格下跌，股票看漲期權(quán)的內(nèi)涵價值降低，股票看跌期權(quán)的內(nèi)涵價值提高，此種情況下，看漲期權(quán)的價值也可能降低，而看跌期權(quán)的價值可能會提高。但是，如果在經(jīng)濟(jì)正常增長時期，當(dāng)利率增加時，股票的預(yù)期增長率也傾向于增加，此種情況下得出的結(jié)論與前述結(jié)論可能相反。所以，無風(fēng)險利率對期權(quán)價格的影響，要視當(dāng)時的經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及利率變化對標(biāo)的物的市場價格影響的方向，考慮對期權(quán)內(nèi)涵價值的影響方向及程度，然后綜合對時間價值的影響，得出最終的影響結(jié)果。

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