第二章 利率與金融資產(chǎn)定價(jià)

第四節(jié) 金融資產(chǎn)定價(jià)

　　一、利率與金融資產(chǎn)定價(jià)

　　有價(jià)證券價(jià)格實(shí)際上是以一定市場(chǎng)利率和預(yù)期收益率為基礎(chǔ)計(jì)算得出的現(xiàn)值。

　　定價(jià)思想：金融資產(chǎn)價(jià)值的存在是由于其未來(lái)給投資者帶來(lái)預(yù)期的收益，因此金融資產(chǎn)現(xiàn)在的價(jià)值就是未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和。

　　有價(jià)證券交易價(jià)格主要依據(jù)貨幣的時(shí)間價(jià)值即未來(lái)收益的現(xiàn)值確定。

　　(一)債券定價(jià)(掌握)

　　債券價(jià)格分債券發(fā)行價(jià)和債券轉(zhuǎn)讓價(jià)。

　　債券的發(fā)行價(jià)格通常根據(jù)票面金額決定(平價(jià)發(fā)行)，也可采取折價(jià)或溢價(jià)的方式。

　　債券的流通轉(zhuǎn)讓價(jià)格由債券的票面金額、利率(票面利率、市場(chǎng)利率或預(yù)期收益率)和實(shí)際持有期限三個(gè)因素決定。

　　1.到期一次還本付息債券定價(jià)

　　2.分期付息到期歸還本金債券定價(jià)

　　3.債券期限若為永久，其價(jià)格確定與股票價(jià)格計(jì)算相同(見(jiàn)以下股票定價(jià)內(nèi)容)。

　　(二)股票定價(jià)(掌握)

　　1.股票價(jià)值

　　股票價(jià)格由預(yù)期收入和當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率決定。股票的價(jià)格等于未來(lái)每一期預(yù)期收入的現(xiàn)值之和。

　　當(dāng)未來(lái)每一期的預(yù)期股息收入相等時(shí)，即Y1=Y2=……=Y(無(wú)限期系列現(xiàn)金流的現(xiàn)值)，因此，，即股票價(jià)格=預(yù)期股息收入/市場(chǎng)利率

　　股票價(jià)格主要取決于收益和利率兩因素：股票價(jià)格與收益成正比，與利率成反比。

　　例：某股票年末每股稅后利潤(rùn)0.4元，市場(chǎng)利率為5%，則該股價(jià)格：

　　【正確答案】P=0.4/5%=8元

　　2.投資決策的依據(jù)：

　　當(dāng)該股市價(jià)

　　當(dāng)該股市價(jià)>P時(shí)，投資者應(yīng)該賣出該股票;

　　當(dāng)該股市價(jià)=P時(shí)，投資者應(yīng)該繼續(xù)持有或賣出該股票。

　　3.由市盈率計(jì)算股票價(jià)格

　　因?yàn)椋菏杏?股票價(jià)格/每股稅后盈利

　　所以：股票發(fā)行價(jià)格=預(yù)計(jì)每股稅后盈利×市場(chǎng)平均市盈率

　　例：若股票年末每股稅后利潤(rùn)0.4元，平均市盈率為20倍，則股票價(jià)格為：

　　【正確答案】P=0.4×20=8元

　　二、資產(chǎn)定價(jià)理論

　　(一)有效市場(chǎng)理論

　　1.有效市場(chǎng)假說(shuō)主要研究信息對(duì)證券價(jià)格的影響。

　　就資本市場(chǎng)而言，如果資產(chǎn)價(jià)格反映了所能獲得的全部信息，那么，資本市場(chǎng)是有效的。

　　2.按照市場(chǎng)價(jià)格反映信息的程度將市場(chǎng)分類：

　　(1)弱式有效市場(chǎng)

　　即當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格完全反映了過(guò)去(歷史)的信息。新信息會(huì)帶來(lái)價(jià)格的變動(dòng)。掌握過(guò)去信息不能預(yù)測(cè)未來(lái)的價(jià)格變動(dòng)。

　　(2)半強(qiáng)式有效市場(chǎng)

　　指證券當(dāng)前價(jià)格不僅反映所有歷史信息，還反映公開(kāi)信息。投資者無(wú)法憑借公開(kāi)信息獲利。(但可憑內(nèi)幕信息獲利)

　　(3)強(qiáng)式有效市場(chǎng)

　　即證券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格反映了所有歷史的、公開(kāi)的、內(nèi)幕信息，任何投資者都只能獲得平均收益，不可能憑借信息優(yōu)勢(shì)獲得超額收益。

　　(二)資本資產(chǎn)定價(jià)理論(CAPM)

　　基本假設(shè)：

　　(1)投資者根據(jù)投資組合在單一投資期內(nèi)的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)評(píng)價(jià)其投資組合;

　　(2)投資者追求效用最大化;

　　(3)投資者是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的;

　　(4)存在一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，可以借入或借出任意數(shù)額的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn);

　　(5)稅收和交易費(fèi)用都忽略不計(jì)。

　　1.資本市場(chǎng)線――有效組合的定價(jià)線

　　(1)資本市場(chǎng)線的構(gòu)造

　　資本市場(chǎng)線(CML)只表明有效組合的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差(表示風(fēng)險(xiǎn))之間的一種簡(jiǎn)單的線性關(guān)系的一條射線。

　　市場(chǎng)組合：由所有證券構(gòu)成的組合，組合中每一種證券的投資比例為其相對(duì)市值。

　　CML上的任一點(diǎn)是由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合的再組合。

　　(2)資本市場(chǎng)線的含義

　　任一有效組合的預(yù)期收益率由兩部分構(gòu)成：①無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，是對(duì)推遲即期消費(fèi)的補(bǔ)償，體現(xiàn)了貨幣的時(shí)間價(jià)值;②風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，即對(duì)組合承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，而 為單位風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，即風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格。

　　有效組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)：

　　CML表明：預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，即要謀求高收益，只能通過(guò)承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)來(lái)實(shí)現(xiàn)。

　　(補(bǔ)充)例：如果市場(chǎng)組合的期望收益率為12%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為7%，市場(chǎng)組合的標(biāo)準(zhǔn)差為20%，則資本市場(chǎng)線如何確定?

　　【正確答案】

　　2.證券市場(chǎng)線――任意證券/組合的定價(jià)線

　　SML揭示了市場(chǎng)上所有風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)(單個(gè)資產(chǎn))的均衡期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。

　　(1)證券市場(chǎng)線的表達(dá)

　　(基于對(duì)市場(chǎng)組合方差的分解)因?yàn)閱蝹�(gè)證券對(duì)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)大小取決于該證券與市場(chǎng)組合的協(xié)方差大小。

　　其中為市場(chǎng)組合(證券市場(chǎng)上所有證券組成的證券組合)風(fēng)險(xiǎn)。

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