【知識點4】借款需求分析的內(nèi)容(銷售變化引起)

　　1.季節(jié)性銷售增長

　　具有季節(jié)性銷售特點的公司將經(jīng)歷存貨和應(yīng)收賬款等資產(chǎn)的季節(jié)性增長。一般而言，銷售收入和資產(chǎn)的季節(jié)性波動會導(dǎo)致應(yīng)付賬款與應(yīng)計費用兩類負(fù)債的季節(jié)性波動。

　　現(xiàn)金流轉(zhuǎn)周期=應(yīng)收賬款天數(shù)+存貨天數(shù)-應(yīng)付賬款天數(shù)

　　通常情況下，季節(jié)性負(fù)債增加并不能滿足季節(jié)性資產(chǎn)增長所產(chǎn)生的資金需求。在銷售高峰期，應(yīng)收賬款和存貨增長的速度往往要高于應(yīng)付賬款和應(yīng)計費用增長的速度。當(dāng)季節(jié)性資產(chǎn)數(shù)量超過季節(jié)性負(fù)債時，超出的部分需要通過公司內(nèi)部融資或者銀行貸款來補充，這部分融資稱做營運資本投資(working capital investment)。公司一般會盡可能用內(nèi)部資金來滿足營運資本投資，如果內(nèi)部融資無法滿足全部融資需求，公司就會向銀行申請短期貸款。銀行貸款的還款來源主要是季節(jié)性資產(chǎn)減少所釋放出的現(xiàn)金。

　　季節(jié)性資產(chǎn)增加的三個主要融資渠道：(先內(nèi)后外)

　　①季節(jié)性負(fù)債增加：應(yīng)付賬款和應(yīng)計費用;

　�、趦�(nèi)部融資，來自公司內(nèi)部的現(xiàn)金和有價證券;

　　③銀行貸款。

　　通過對現(xiàn)金流的預(yù)測以及月度或季度的營運資本投資、銷售和現(xiàn)金水平等的分析，銀行可以獲得如下信息：

　�、贈Q定季節(jié)性銷售模式是否創(chuàng)造季節(jié)性借款需求，即公司是否具有季節(jié)性銷售模式，如果有的話，季節(jié)性銷售模式是否足以使公司產(chǎn)生季節(jié)性借款需求;(借款需求是否合理)

　�、谠u估營運資本投資需求的時間和金額;(確定貸款金額和期限)

　�、蹧Q定合適的季節(jié)性貸款結(jié)構(gòu)及償還時間表(還款來源及安排)。

　　【例題·單選題】內(nèi)部融資的資金來源不包括(　)。

　　A.凈資本

　　B.留存收益

　　C.增發(fā)股票

　　D.銀行貸款

　　『正確答案』D

　　『答案解析』內(nèi)部融資的資金來源是凈資本、留存收益和增發(fā)股票。一般情況下，企業(yè)不能任意發(fā)行股票，因此，在估計可持續(xù)增長率時通常假設(shè)內(nèi)部融資的資金來源主要是留存收益。所以，內(nèi)部融資的資金來源不包括銀行貸款。選項D符合題意。

　　【例題·單選題】下列關(guān)于營運資本投資的說法，不正確的是(　)。

　　A.產(chǎn)生于季節(jié)性資產(chǎn)數(shù)量超過季節(jié)性負(fù)債時

　　B.產(chǎn)生于季節(jié)性負(fù)債數(shù)量超過季節(jié)性資產(chǎn)時

　　C.通過公司內(nèi)部融資或者銀行貸款來補充的融資

　　D.公司會盡可能用內(nèi)部資金來滿足營運資本投資

　　『正確答案』B

　　『答案解析』當(dāng)季節(jié)性資產(chǎn)數(shù)量超過季節(jié)性負(fù)債時，超出的部分需要通過公司內(nèi)部融資或者銀行貸款來補充，這部分融資稱作營運資本投資。公司一般會盡可能用內(nèi)部資金來滿足營運資本投資，如果內(nèi)部融資無法滿足全部融資需求，公司就會向銀行申請短期貸款。根據(jù)以上敘述，營運資本投資并不是產(chǎn)生于季節(jié)性負(fù)債數(shù)量超過季節(jié)性資產(chǎn)時，而是產(chǎn)生于季節(jié)性資產(chǎn)數(shù)量超過季節(jié)性負(fù)債時。所以，選項B是錯誤的，符合題意。

　　2.長期銷售增長

　�、僭跊]有資產(chǎn)的增加，特別是沒有應(yīng)收賬款、存貨以及固定資產(chǎn)增長的情況下，銷售收入很難實現(xiàn)長期穩(wěn)定的增長。

　�、谌绻�資產(chǎn)沒有增加，那么只有資產(chǎn)效率持續(xù)上升，銷售收入才有可能持續(xù)、穩(wěn)定增長。但資產(chǎn)效率很難實現(xiàn)長期持續(xù)的增長。

　　③增加資產(chǎn)是實現(xiàn)長期銷售增長的途徑。

　　(1)資產(chǎn)增長的模式

　　核心流動資產(chǎn)指的是在資產(chǎn)負(fù)債表上始終存在的那一部分流動資產(chǎn)。這部分資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)由長期融資來實現(xiàn)。并不是所有流動資產(chǎn)只是用短期貸款進(jìn)行支持。

　　Current assets–current liabilities=working capital

　　當(dāng)一個公司的季節(jié)性銷售收入和長期性銷售收入同時增長時(螺旋式上升)，流動資產(chǎn)的增長體現(xiàn)為核心流動資產(chǎn)和季節(jié)性資產(chǎn)的共同增長。源自長期銷售增長的核心流動資產(chǎn)增長必須由長期融資來實現(xiàn)，具體包括核心流動負(fù)債的增長或營運資本投資的增加。公司可以通過多種渠道獲得資金滿足運營資本投資需求，其中留存收益是支撐銷售長期增長的重要資金來源。

　　即使長期銷售增長保持穩(wěn)定不變，企業(yè)固定資產(chǎn)增長也應(yīng)該遵循“階梯式發(fā)展模式”。這部分用于支持長期銷售增長的資本性支出(主要包括內(nèi)部留存收益和外部長期融資)，其融資也必須通過長期融資實現(xiàn)。

　　銀行判斷公司長期銷售收入增長是否產(chǎn)生借款需求的方法一般有以下幾種：

　�、倏焖俸唵蔚姆椒ㄊ桥袛喑掷m(xù)的銷售增長率是否足夠高，然而在很多情況下，這種粗略的估計方法并不能準(zhǔn)確地判斷實際情況。

　�、诟鼮闇�(zhǔn)確的方法是確定是否存在以下三種情況：銷售收入保持穩(wěn)定、快速的增長;經(jīng)營現(xiàn)金流不足以滿足營運資本投資和資本支出的增長;資產(chǎn)效率相對穩(wěn)定，表明資產(chǎn)增長是由銷售收入增加而不是效率的下降引起的。

　�、鄞_定若干年的“可持續(xù)增長率”并將其同實際銷售增長率相比較。如果實際銷售增長率明顯高于可持續(xù)增長率的話，長期銷售收入增長將產(chǎn)生借款需求。

　　在此要明確：若公司真的實現(xiàn)了可持續(xù)增長率的話，就沒有外部融資需求了;完全靠自己的留存收益即可。正是因為出現(xiàn)了實際增長率高于可持續(xù)增長率的情況，才會產(chǎn)生外部融資需求。

　　(2)可持續(xù)增長率的計算

　　可持續(xù)增長率是公司在沒有增加財務(wù)杠桿情況下可以實現(xiàn)的長期銷售增長率，也就是說主要依靠內(nèi)部融資即可實現(xiàn)的增長率。

　　可持續(xù)增長率的假設(shè)條件如下：

　�、俟�司的資產(chǎn)使用效率將維持當(dāng)前水平;

　�、诠�司的銷售凈利率將維持當(dāng)前水平，并且可以涵蓋負(fù)債的利息;

　�、酃�司保持持續(xù)不變的紅利發(fā)放政策;

　�、芄�司的財務(wù)杠桿不變;

　�、莨�司未增發(fā)股票，增加負(fù)債是其唯一的外部融資來源。

　　杠桿率是D/E，杠桿率不變，又不增發(fā)股票，只能靠增加與留存收益增加同比例的負(fù)債增加。

　　內(nèi)部融資的資金來源是凈資本、留存收益和增發(fā)股票。一般情況下，企業(yè)不能任意發(fā)行股票，因此，在估計可持續(xù)增長率時通常假設(shè)內(nèi)部融資的資金來源主要是留存收益。

　　可持續(xù)增長率的計算公式為：

　　SGR： Sustainable Growth Rate　可持續(xù)增長率

　　ROE: Return on Equity　資本回報率

　　RR: Retention Rate　留存比率

　　因此，可持續(xù)增長率的決定因素為：

　�、倮麧櫬�(利率越高，銷售增長越快)

　�、诹舸胬麧�(用于分紅的利潤越少，銷售增長越快)

　�、圪Y產(chǎn)使用效率(效率越高，銷售增長越快)

　�、芨軛U(杠桿越高，銷售增長越快)

　　【例題·多選題】可持續(xù)增長率的假設(shè)條件有(　)。

　　A.公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將維持當(dāng)前水平

　　B.公司未增發(fā)股票，增加負(fù)債是其唯一的外部融資來源

　　C.公司保持持續(xù)不變的紅利發(fā)放政策

　　D.公司的財務(wù)杠桿不變

　　E.公司的銷售凈利率將維持當(dāng)前水平，并且可以涵蓋負(fù)債的利息

　　『正確答案』ABCDE

　　『答案解析』可持續(xù)增長率是公司在沒有增加財務(wù)杠桿情況下可以實現(xiàn)的長期銷售增長率，也就是說，主要依靠內(nèi)部融資即可實現(xiàn)的增長率�？沙掷m(xù)增長率的假設(shè)條件包括：(1)公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將維持當(dāng)前水平;(2)公司的銷售凈利率將維持當(dāng)前水平，并且可以涵蓋負(fù)債的利息;(3)公司保持持續(xù)不變的紅利發(fā)放政策;(4)公司的財務(wù)杠桿不變;(5)公司未增發(fā)股票，增加負(fù)債是其唯一的外部融資來源。所以，本題的五個選項均為正確答案。

　　【例題·單選題】以下關(guān)于公司可持續(xù)增長率的描述錯誤的是(　)。

　　A.利潤率越高，銷售增長越快

　　B.用于分紅的利潤越少，銷售增長越快

　　C.資產(chǎn)效率越高，銷售增長越快

　　D.財務(wù)杠桿越低，銷售增長越快

　　『正確答案』D

　　『答案解析』如果一個公司能夠通過內(nèi)部融資維持高速的銷售增長，這意味著公司的利潤水平要足夠高，并且留存收益足以滿足銷售增長的資金需要。一個公司的可持續(xù)增長率取決于以下四個變量：(1)利潤率：利潤率越高，銷售增長越快;(2)留存利潤：用于分紅的利潤越少，銷售增長越快;(3)資產(chǎn)效率：效率越高，銷售增長越快;(4)杠桿：杠桿越高，銷售增長越快。所以，選項D的敘述是錯誤的，選項D符合題意。

　　(3)可持續(xù)增長率的作用

　　通過對可持續(xù)增長率的分析，可以獲得以下重要信息，這些信息與可持續(xù)增長率的四個影響因素有關(guān)：

　�、僭诓辉黾迂攧�(wù)杠桿的情況下，利潤率、資產(chǎn)使用效率、紅利支付率均保持不變，公司的銷售增長速度如何?

　�、谠诩t利支付率、資產(chǎn)使用效率和財務(wù)杠桿保持不變，利潤率可變的情況下，公司的銷售增長情況如何?

　　③如果公司的資產(chǎn)使用效率改變了，要保持公司目前的經(jīng)營杠桿、利潤率和紅利分配政策，銷售增長情況將如何變化?

　�、茉谫Y產(chǎn)效率和利潤率不變的情況下，公司通過外部融資增加財務(wù)杠桿，銷售增長情況將如何?

　�、萑绻�公司提高了紅利支付率，這將對公司的內(nèi)部融資能力產(chǎn)生什么樣的影響?

　　SGR=f(利潤率，資產(chǎn)效率，財務(wù)杠桿，留存比率)

　　分析的方法就是假定其他三個不變，就一個變對SGR的影響程度。

　　SGR使用說明：

　�、賹嶋H增長率>可持續(xù)增長率→放貸

　　②實際增長率<可持續(xù)增長率→自籌

　　【例題·單選題】假設(shè)一家公司的財務(wù)信息見表4-1。

　　表4-1 某公司的財務(wù)信息

　　在利潤率、資產(chǎn)使用率和紅利支付率不變時，銷售增長可以作為合理的借款原因的情況是(　)。

　　A.銷售增長在9.6%以下

　　B.銷售增長在8.75%以上

　　C.銷售增長在9.6%以上

　　D.以上皆錯

　　『正確答案』C

　　『答案解析』經(jīng)過計算，該公司在不增加財務(wù)杠桿的情況下，可達(dá)到9.6%的年銷售增長率，即這個公司通過內(nèi)部資金的再投資可以實現(xiàn)9.6%的年銷售增長率。因此，在利潤率、資產(chǎn)使用率和紅利支付率不變時，如果公司的銷售增長率在9.6%以下，銷售增長不能作為合理的借款原因;如果公司的銷售增長率在9.6%以上，銷售增長可以作為合理的借款原因。本題的正確答案為C。

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