第三節(jié)資本資產(chǎn)定價模型

　　一、資本資產(chǎn)定價模型的原理

　　(一)假設(shè)條件

　　假設(shè)一：投資者都依據(jù)期望收益率評價證券組合的收益水平，依據(jù)方差(或標(biāo)準(zhǔn)差)

　　評價證券組合的風(fēng)險水平，并采用上一節(jié)介紹的方法選擇最優(yōu)證券組合。

　　假設(shè)二：投資者對證券的收益、風(fēng)險及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期。

　　假設(shè)三：資本市場沒有摩擦。所謂“摩擦”，是指市場對資本和信息自由流動的阻礙。

　　在上述假設(shè)中，第一項和第二項假設(shè)是對投資者的規(guī)范，第三項假設(shè)是對現(xiàn)實市場的簡化。

　　(二)資本市場線

　　1.無風(fēng)險證券對有效邊界的影響

　　圖7-16 中，由無風(fēng)險證券F 出發(fā)并與原來風(fēng)險證券組合可行域的上下邊界相切的兩條射線所夾角形無限區(qū)域，便是在現(xiàn)有假設(shè)條件下所有證券組合形成的可行域。

　　現(xiàn)有證券組合可行域較之原來風(fēng)險證券組合可行域，區(qū)域擴(kuò)大了并具有直線邊界。

　　2.切點證券組合T 的經(jīng)濟(jì)意義

　　特征：

　　其一，T 是有效組合中惟一一個不含無風(fēng)險證券而僅由風(fēng)險證券構(gòu)成的組合;

　　其二，有效邊界FT 上的任意證券組合，即有效組合，均可視為無風(fēng)險證券F 與T的再組合;

　　其三，切點證券組合T 完全由市場確定，與投資者的偏好無關(guān)。

　　正是這三個重要特征決定了切點證券組合T 在資本資產(chǎn)定價模型中占有核心地位。

　　T 的經(jīng)濟(jì)意義：

　　首先，所有投資者擁有完全相同的有效邊界。

　　其次，投資者對依據(jù)自己風(fēng)險偏好所選擇的最優(yōu)證券組合P 進(jìn)行投資，其風(fēng)險投資部分均可視為對T 的投資，即每個投資者按照各自的偏好購買各種證券，其最終結(jié)果是每個投資者手中持有的全部風(fēng)險證券所形成的風(fēng)險證券組合在結(jié)構(gòu)上恰好與切點證券組合T 相同。T 為最優(yōu)風(fēng)險證券組合或最優(yōu)風(fēng)險組合。

　　最后，當(dāng)市場處于均衡狀態(tài)時，最優(yōu)風(fēng)險證券組合T 就等于市場組合M。市場組合， 是指由風(fēng)險證券構(gòu)成，并且其成員證券的投資比例與整個市場上風(fēng)險證券的相對市值比例一致的證券組合，一般用M 表示。

　　3.資本市場線方程

　　在均值標(biāo)準(zhǔn)差平面上，所有有效組合剛好構(gòu)成連接無風(fēng)險資產(chǎn)F 與市場組合M 的射線FM，這條射線被稱為資本市場線。

　　資本市場線揭示了有效組合的收益和風(fēng)險之間的均衡關(guān)系，這種均衡關(guān)系可以用資本市場線的方程來描述：

　　式中：E(rP)、σP ――有效組合P 的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差;

　　E(rM)、σM ――市場組合M 的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差;

　　rF ――無風(fēng)險證券收益率。

　　4.資本市場線的經(jīng)濟(jì)意義

　　有效組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成：

　　(1)無風(fēng)險利率rF，它是由時間創(chuàng)造的，是對放棄即期消費的補償;

　　(2) ,是對承擔(dān)風(fēng)險的補償，通常稱為“風(fēng)險溢價”，與承擔(dān)的風(fēng)險

　　大小成正比。其中的系數(shù)代表了對單位風(fēng)險的補償，通常稱之為風(fēng)險的價格。

　　(三)證券市場線

　　1.證券市場線方程。資本市場線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券組合的收益風(fēng)險關(guān)系。

　　E(ri)=rF+[E(rM)-rF]βi (7.13)

　　該方程表明：單個證券i 的期望收益率與其對市場組合方差的貢獻(xiàn)率βi 之間存在著線性關(guān)系，而不像有效組合那樣與標(biāo)準(zhǔn)差有線性關(guān)系。

　　E(rP)=rF+[E(rM)-rF]βP (7.14)

　　無論是當(dāng)證券還是證券組合，均可將其β系數(shù)作為風(fēng)險的合理測定，其期望收益與由β系數(shù)測定的系統(tǒng)風(fēng)險之間存在線性關(guān)系。這個關(guān)系在以E(rP)為縱坐標(biāo)、βP為橫坐標(biāo)的坐標(biāo)系中代表一條直線，這條直線被稱為證券市場線(如圖7-21 所示)。

　　當(dāng)P 為市場組合M 時，βP=1，因此證券市場線經(jīng)過點[1,E(rM)];當(dāng)P 為無風(fēng)險證券時，β系數(shù)為0，期望收益率為無風(fēng)險利率rF，因此證券市場線亦經(jīng)過點[0,E(rF)]。

　　2.證券市場線的經(jīng)濟(jì)意義

　　證券市場線公式(7.14)對任意證券或組合的期望收益率和風(fēng)險之間的關(guān)系提供了十分完整的闡述。任意證券或組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成：

　　一部分是無風(fēng)險利率，它是由時間創(chuàng)造的，是對放棄即期消費的補償;

　　另一部分則是[E(r)-rF]βp，是對承擔(dān)風(fēng)險的補償，通常稱為“風(fēng)險溢價”。它m

　　與承擔(dān)風(fēng)險β的大小成正比，其中的[E(r)-rF]代表了對單位風(fēng)險的補償，通常稱pm

　　之為“風(fēng)險的價格”。(四)β系數(shù)的涵義及其應(yīng)用

　　1.β系數(shù)的涵義。

　　(1)β系數(shù)反映證券或證券組合對市場組合方差的貢獻(xiàn)率。

　　(2)β系數(shù)反映了證券或組合的收益水平對市場平均收益水平變化的敏感性。

　　(3)β系數(shù)是衡量證券承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險水平的指數(shù)。

　　2.β系數(shù)的應(yīng)用。

　　(1)證券的選擇。重要環(huán)節(jié)是證券估值。在市場處于牛市時，在估值優(yōu)勢相差不大的情況下，投資者會選擇β系數(shù)較大的股票，以期獲得較高的收益。

　　(2)風(fēng)險控制。

　　(3)投資組合績效評價。

　　二、資本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用

　　(一)資產(chǎn)估值

　　我們可以將現(xiàn)行的實際市場價格與均衡的期望初價格進(jìn)行比較。當(dāng)實際價格低于均衡價格時，說明該證券是廉價證券，我們應(yīng)該購買該證券;相反，我們則應(yīng)賣出該證券， 而將資金轉(zhuǎn)向購買其他廉價證券。

　　(二)資源配置

　　資本資產(chǎn)定價模型在資源配置方面的一項重要應(yīng)用，就是根據(jù)對市場走勢的預(yù)測來選擇具有不同的β系數(shù)的證券或組合以獲得較高收益或規(guī)避市場風(fēng)險。

　　證券市場線表明，β系數(shù)反映證券或組合對市場變化的敏感性。當(dāng)有很大把握預(yù)測牛市到來時，應(yīng)選擇那些高β系數(shù)的證券或組合。這些高β系數(shù)的證券將成倍地放大市場收益率，帶來較高的收益。相反，在熊市到來之際，應(yīng)選擇那些低β系數(shù)的證券或組合，以減少因市場下跌而造成的損失。

　　三、資本資產(chǎn)定價模型的有效性

　　β系數(shù)作為衡量系統(tǒng)風(fēng)險的指標(biāo)，其與收益水平是正相關(guān)的，即風(fēng)險越大，收益越高。

　　例題

　　【例題•單選題】當(dāng)考慮投資無風(fēng)險證券時，證券組合的有效邊界變?yōu)?)。

　　A.射線

　　B.曲線

　　C.與只投資風(fēng)險證券的一樣

　　D.沒有特定的形狀

　　『正確答案』A

　　【例題•單選題】資本資產(chǎn)定價模型表明，β系數(shù)作為衡量系統(tǒng)風(fēng)險的指標(biāo)，與其收益水平之間是()。

　　A.正相關(guān)的

　　B.負(fù)相關(guān)的

　　C.不相關(guān)的

　　D.非線性相關(guān)的

　　『正確答案』A

　　【例題•多選題】關(guān)于證券市場線和資本市場線的說法，正確的是()。

　　A.資本市場線只是揭示了有效組合的收益風(fēng)險均衡關(guān)系，而沒有給出任意證券或組合的收益風(fēng)險關(guān)系

　　B.證券市場線揭示了任意證券或組合的收益風(fēng)險均衡關(guān)系

　　C.證券市場線表示單個證券的期望收益率與其對市場組合方差的貢獻(xiàn)率之間存在著線性關(guān)系，而不像有效組合那樣與標(biāo)準(zhǔn)差有線性關(guān)系

　　D.資本市場線表示有效組合期望收益率與其標(biāo)準(zhǔn)差(總風(fēng)險)有線性關(guān)系

　　『正確答案』ABCD

　　【例題•多選題】一般而言，資本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用領(lǐng)域包括()。

　　A.資產(chǎn)估值

　　B.資金成本估算

　　C.資源配置

　　D.預(yù)測股票市場的變動趨勢

　　『正確答案』ABC

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